Интеллектуальные развлечения. Интересные иллюзии, логические игры и загадки.

ББК 65.290-26 УДК 338.1 Б52
ОГЛАВЛЕНИЕ

М. Бертонеш, Р. Найт
Б52 Управление денежными потоками. — СПб.: Питер, 2004.—240 с: ил. ISBN 5-314-00091-1
В этой книге Марк Бертонеш, профессор Университета Бордо, ассоциированный профессор Темплтон-колледжа (Оксфордский университет), и Рори Найт, заслуженный декан и член Совета Темплтон-колледжа, представляют содержание своих лекций, прочитанных ими на программе МВА в Оксфордской школе финансов. В книге рассматриваются вопросы определения стоимости компании для акционеров, управления денежными потоками, управления рисками и преобразования предприятия в ориентированную на стоимость компанию. В первой части книги на примере компании DaimerChryser AG подробно анализируется финансовая отчетность фирмы и рассматриваются способы ее преобразования к виду, удобному для анализа. Во второй части описывается концепция стоимости капитала и различные способы оценки собственности, построенные на ее основе. В рамках данной концепции очерчивается европейская перспектива.
Книга рассчитана на широкий круг специалистов по корпоративным финансам. Она может служить хорошим учебным пособием для студентов финансово-экономических специальностей вузов, а также слушателей программ МВА, а также как справочное руководство для финансовых руководителей компаний различного масштаба.
ББК 65.290-26 УДК 338.1
Права на издание получены по соглашению с Butterworth - Heinemann.
Все права защищены. Никакая часть данной книги не может быть воспроизведена в какой бы
то ни было форме без письменного разрешения владельцев авторских прав.
© Esevier Science Ltd., 2001
ISBN 0-7506-4011 -1 (англ.) © Перевод на русский язык, ЗАО Издательский дом «Питер», 2004ISBN 5-314-00091 -1 © Издание на русском языке, оформление,
ЗАО Издательский дом «Питер», 2004
Часть I. Показатели деятельности фирмы
Глава 1. Обзор финансовых отчетов: баланс 8
Введение 8
Анализ баланса 9
Активы 21
Сумма обязательств и акционерного капитала 43
Преобразование баланса для последующего анализа 52
Что показывает баланс? 58
Что пропущено в рассматриваемом балансе? 61
Глава 2. Обзор финансовых отчетов: отчето прибылях и убытках и отчет о движенииденежных средств 63
Введение 63
Отчет о прибылях и убытках 63
Прибыль на акцию 72
Преобразование отчета о прибылях и убытках 73
Что показывает отчет о прибылях и убытках? 74
Отчет о движении денежных средств 75
Преобразование отчета о движении денежных средств 90
Резюме обзора финансовой отчетности 96
Глава 3. ОЦЕНКА ФИНАНСОВОГО СОСТОЯНИЯ:
ФИНАНСОВЫЕ КОЭФФИЦИЕНТЫ 97
Введение 98
Финансовые коэффициенты 98
Насколько прибыльна DaimerChryser.
коэффициенты рентабельности 100
3.4. Насколько эффективна DaimerChryser.
коэффициенты эффективности 104
3.5. Как финансируется DaimerChryser.
коэффициенты финансирования 108
3.6. Насколько ликвидна DaimerChryser.
коэффициенты ликвидности ПО
Движущие факторы ROE 116
Ограничения на долгосрочный рост: устойчивость 118
Понимание связей между рентабельностью, финансовойполитикой и ростом 124
3.10. Показатели рыночной активности 128
Приложение 3А. Основные финансовые коэффициенты 129
Приложение 3В. Взаимосвязь между ROE и ROA 131
Часть II. Оценка
Глава 4. Стоимость капитала: понятие и оценка 134
4.1 Размышления о риске и доходности: беглый обзор модели
оценки доходности финансовых активов (САРМ) 134
Расчет стоимости капитала 142
Единая стоимость капитала в противоположностьмножественной 151
Стоимость капитала в международном контексте 154
Использование стоимости капитала при оценке создания стоимости:понятие экономической добавленной стоимости (EVA) 155
Применение стоимости капитала и EVA для пониманияфинансовой политики: пример обратного выкупа акций 159
Глава 5. Оценка активов: принципы и методы 163
Базовый подход на основе дисконтированных денежныхпотоков (DCF): простой пример 163
Методы принятия инвестиционных решений 165
Параметры, требующие оценки при использовании DCF 167
Оценка компании: обзор различных методов 173
Методы дисконтированных денежных потоков
и экономическая добавленная стоимость (EVA) 188
5.6. Создание стоимости и факторы, управляющие стоимостью .... 189
Глава 6. Стоимость для акционеров:
европейская перспектива 192
Основные движущие силы преобразований управленияевропейских компаний в направлении учета акционернойстоимости 193
Сохранившиеся барьеры, препятствующие переносу
в Европе акцента на акционерную стоимость 197
Слияния и поглощения компаний в Европе 203
Выделение части активов в новую дочернюю фирму
и разделение корпораций 212
6.5. Европейская практика выкупа собственных
обыкновенных акций 224
6.6. Стоимость для акционеров в Европе: некоторыезаключительные комментарии 235
ЧАСТЬ I
ПОКАЗАТЕЛИ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ФИРМЫ
Глава 1
ОБЗОР ФИНАНСОВЫХ ОТЧЕТОВ: БАЛАНС
1.1. Введение
Финансовая отчетность предприятия представляет собой исходную точку отсчета для анализа и оценки показателей финансовой деятельности. Любая оценка предприятия начинается с обзора его текущего финансового положения и финансовых результатов, полученных за последние годы.
В предложенной вашему вниманию книге анализу финансовых отчетов посвящены две главы, в которых достаточно подробно будет рассмотрена финансовая отчетность Daimer Chryser AG, международного производителя автомобилей, образованного при слиянии немецкой корпорации Daimer и американской Chryser.
Наш многолетний опыт работы с руководителями высшего звена показывает, что лучше всего начать обсуждение показателей финансовой деятельности предприятия с реальных финансовых отчетов, несмотря на некоторые помехи, возникающие при этом.
Мы выбрали DaimerChryser AG по ряду причин. Во-первых, наш интерес был вызван тем, что эта компания возникла в результате крупнейшего за всю историю слияния в автомобильной отрасли. Во-вторых, это первая компания, которая составляет отчеты в евро и американских долларах ($)1. Нам кажется, что эта особенность будет полезна читателям. В-третьих, компания появилась в результате слияния по принципу объединения интересов, а не простой покупки. Это означает, что две компании просто объединились и новое предприятие отражает особенности двух компаний на интегральной основе. Поэтому изложенные исторические тенденции наполнены большим смыслом.
1 Обратите внимание, что цифры в этой книге приведены в миллионах.
Метод объединения также позволил избежать бухгалтерских сложностей, связанных с гудвиллом. И наконец, европейская ориентация этой книги продиктовала выбор международной компании в европейских традициях. В настоящее время DaimerChryser представляет свою отчетность в более прозрачном виде, чем большинство европейских компаний на материке.
Рейнский стиль отчетности все же довольно сильно отличается от англо-американского, и DaimerChryser не соответствует полностью стандартным форматам для представления и раскрытия данных, принятых в англо-американских компаниях.
Основными задачами данного раздела книги являются следующие:
Представить «реальный финансовый язык» и финансовую тер-минологию на основе финансовой отчетности конкретного предприятия.
Показать метод приведения финансовых отчетов к формату, наиболее благоприятному для оценки финансового состояния корпорации.
Предоставить концептуальную основу отношений между тремяэлементами, которые составляют комплект финансовой отчетности(а именно балансом, отчетом о движении денежных средств и отчетом о прибылях и убытках), как базис для выполнения оценки.
Дать ясное представление о движении денежных средств напредприятии.
Короче говоря, мы намерены вооружить вас способностью прокладывать путь через лабиринт финансовых отчетов, чтобы добираться до их сути и проникать в информацию о ценности, которую они содержат.
Остальная часть раздела концентрируется на трех ключевых элементах финансовых отчетов: балансе, отчете о прибылях и убытках и отчете о движении денежных средств, которые представлены в табл. 1.1— 1.3 соответственно, точно в том виде, как они предоставлялись этой компанией. Баланс анализируется в текущей главе, а два других отчета - в главе 2.
1.2. Анализ баланса
Обратившись к балансу, представленному в табл. 1.4, вы столкнетесь не с одним, а с пятью различными балансовыми отчетами.
При просмотре этого отчета слева направо первая колонка является описанием различных линейных позиций отчета, начиная от активов и заканчивая суммарными обязательствами и акционерным капиталом. Следующая колонка озаглавлена «Примечание» и содержит примечания к финансовой отчетности. Как отмечено в сноске к табл. 1.1, эти примечания содержат дополнительную информацию к статьям отчетов, и они составляют неотъемлемую часть консолидированной отчетности.
Следующие две графы содержат консолидированные балансы на 31 декабря 1998 г. сначала в долларах ($) (колонка 3), а затем в евро (колонка 4). Консолидированный баланс в евро за 1997 г. представлен в колонке 5. Термин «консолидированный» просто напоминает нам, что холдинговая компания DaimerChyser AG, юридическое лицо, акции которого продаются на бирже, не является единственной компанией группы. На самом деле прямо или косвенно эта компания владеет более чем 400 компаниями. В этих так называемых дочерних компаниях в основном 100% капитала принадлежит холдинговой компании, но в некоторых — только от 50 до 100%. Мы в качестве акционеров DaimerChryser AG немного узнали бы из анализа финансовой отчетности этой холдинговой компании как таковой. Ее активы в основном являются инвестициями в дочерние предприятия, поэтому в отчетах, возможно, появились бы некоторые задолженности и единственным доходом оказались бы дивиденды от дочерних компаний. Для того чтобы финансовые отчеты были более содержательными, все дочерние предприятия этой группы независимо от того, полностью или частично они принадлежат холдинговой компании, объединяются с целью сформировать консолидированный или групповой отчет. Таким образом, все активы группы складываются, так же, как обязательства и доходы.
Операции между компаниями (внутри группы) исключаются. Так, например, если американская дочерняя компания должна холдинговой компании 000 000, эта сумма будет показана как актив в балансе самой холдинговой компании отдельно и как обязательство в отчете этой дочерней компании. В консолидированном балансе эти две позиции взаимно компенсируются. Следовательно, цифры консолидированной отчетности отражают финансовую позицию и результат операций с внешним миром, находящимся за пределами группы.
В дополнение к отчету за текущий год рассматриваемая компания должна предоставлять баланс за предшествующий год (1997). Необычным в этой ситуации является то, что, во-первых, эта компания не существовала на 31 декабря 1997 г., а во-вторых, не существовало и евро.
Таблица 1.1. Баланс DaimerChryser: консолидированные балансы

в миллионахприм.1998Консолидированные показатели на 31 декабряФинансовые услуги (банковская деятельность) на 31 декабря

прим. 1,
$1998, €1997, €1998, €1997, €АктивыНематериальные активы1030042561242210451Недвижимость и оборудование, нетто103464929532285585339Инвестиции и долгосрочные финансовые активы16334428512397632631Оборудование в операционной аренде, нетто11172031466211092120019571Основные средства5820049606444691279010292Товарно-материальные запасы12138401179610897654505Дебиторская задолженность покупателей13892276057265654761Дебиторская задолженность по финансовым услугам143105426468217172646021658Прочая дебиторская задолженность15126421077511376»59366214Ценные бумаги16142671216010180597418Денежные средства и эквиваленты денежных средств17773165896809681702Краткосрочные активы8845675393682443498230258Отложенные налоги85885501656881714Расходы будущих периодов1971976134643013371Итого активы (из них быстрореализуемые в 1998: 57958; 1997: 54370)1597381361491248314792240635Обязательства и акционерный капиталОсновной акционерный капитал300525612391Окончание табл. 1.1

Дополнительно оплаченный капитал85347274 2958Нераспределенная прибьиь240912053321892'>Другие виды накопленной прибыли(1)(1)1143Выкупленные акции--(424)Привилегированные акции--Акционерный капитал2035629303672796046394379Доля меньшинства8106917821728Начисленная кредиторская задолженность22406293462953787412508Финансовые обязательства234743640430343753681031381Кредиторская задолженность поставщикам2415074128481202624290Прочие обязательства25108519249791223661610Обязательства7336162527543133941833081Отложенные налоги848864165250226652366Доходы будущих периодов26442337703487771273Итого обязательства (из них краткосрочных 1998: 58181; 1997: 50918)124109105782968714228336256Итого обязательства и акционерный капитал15973813614912483147922406351) Включает налоги к получению/налоговые льготы на сумму приблизительно €1,49 млрд, связанные со специальным видом движения товаров (см. примечание 20).
Сопроводительная записка является неотъемлемой частью этих консолидированных финансовых отчетов.
Все сальдо были пересчитаны из немецких марок в евро по курсу обмена на 1 января 1999 г.
(Годовой отчет 1998, с. 69)
Таблица 1.2. Отчет о прибылях и убытках DaimerChryser: консолидированный отчет о прибылях и убытках

в миллионах, за исключением сумм на 1 акциюприм.Консолидированный год, заканчивающийся 31 декабряФинансовые услуги за год, заканчивающийся 31 декабря

1998 прим. 1,
$1998, €1997, €1996, €1998, €1997, €1996, €Продажи (выручка от реализации)30154615131782117572101415790865455548Себестоимость проданных товаров5(121692)(103721)(92953)(78995)(6157)(5075)(4347)Валовая прибыль32923280612461922420175114701201Расходы на сбыт, административные и прочие5(19041)(16229)(15621)(13902)(921)(760)(652)Исследования и разработки(5833)
(4971)(4408)(4081)---Другие доходы6142512159578481068258Расходы на слияние1(803)(685)-----Прибыль до финансовых прибылей и налога на
прибыль8671739155475285936792607Финансовый доход, нетто7896763633408234-Прибыль до налога на прибыль и результата чрезвычайных обстоятельств9567815461805693959796607Льготы по налогу, связанные со специальным видом движения товаров14871>Налог на прибыль(1005)2>Суммарный налог на прибыль8(3607)(3075)482(1547)(361)(307)(234)Доля меньшинства(153)(130)(115)23(2)(1)(2)Прибыль до учета результатов чрезвычайных обстоятельств5807494965474169596489371Окончание табл. 1.2
Таблица 1.3. Отчет о движении денежных средств DaimerChryser: консолидированные отчеты о движении денежных средств

Чрезвычайные обстоятельства: убытки по раннему погашению долгов, без налогов9(151)(129)—(147)———Чистая прибьиь5656482065473)4022596488371Прибыль на 1 акцию31Базовая прибыль на 1 акциюПрибыль до учета результата чрезвычайных обстоятельств6,055,166,904,24———Чрезвычайные обстоятельства(0,16)(0,13)—(0,15)———Чистая прибыль5,895,036,903)4,09---«Разводненная»- прибыль на акциюПрибыль до учета результата чрезвычайных обстоятельств5,915,046,784,20———Чрезвычайные обстоятельства(0,16)(0,13)—(0,15)——Чистая прибыль5,754.916,783)4,05-—-1) Включает налоговые льготы, связанные со специальным видом движения товаров (см. Примечание 20).
2) Включает разовые налоговые льготы на сумму €1003, связанные с умень-шением резерва на переоценку на 31 декабря 1997 г., относящегося к операциям на внутреннем рынке, зарегистрированным в комбинированной налоговойдекларации.
3) Исключая разовые налоговые льготы, чистая прибыль 1997 г. составилабы 4057, базовая и «разводненная» прибыль на 1 акцию составила бы €4,28 и€4,21 соответственно.
Сопроводительная записка является неотъемлемой частью этих консолидированных финансовых отчетов.
Все сальдо были пересчитаны из немецких марок в евро по курсу обмена на 1 января 1999 г.
(Годовой отчет 1998, с. 68)

в миллионахприм.1998 прим. 1,
$Консолидированный на 31 декабряФинансовые услуги на 31 декабря


1998, €1997, €1998, €1997, €1996, €Чистая прибыль5656482065474022596488371Прибыль (убытки), связанная с долей меньшинства153130115(22)212Корректировки при сверке чистой прибыли и нетто-потока денежных средств от основной деятельности:Налоговые льготы, связанные со специальным видом движения товаров——(1487)_———Прибыль от продажи компаний(347)(296)(569)(182)--7Износ и амортизация оборудования, находящегося в операционной аренде2314197214561159178414291215Износ и амортизация основных средств6287535948474233382723Изменение в отложенных налогах22981959(706)11239928883Результат чрезвычайных обстоятельств: убытки по раннему погашению долгов151129147Изменения в финансовых инструментах(224)(191)146200--2Прибыль (убытки) при реализации основных средств/ценных бумаг(432)(368)(204)(65)(51)13—Изменения в ценных бумагах, предназначенных для торговли294251(387)(171)--Изменения в начисленных обязательствах16651419840141644321Изменения в текущих активах и обязательствах:— товарно-материальные запасы, нетто(1145)(976)(744)(427)64(140)(49)Продолжение табл. 1.3
Окончание табл. 1.3


— дебиторская задолженность покупателей(807)(688)(555)53124234— обязательства по продажам2144182717092311591(30)— прочие активы и обязательства156413341329(750)11071187(369)Денежные средства от основной деятельности1957116681123379956426633201280Приобретение основных средств:— рост оборудования в операционной аренде(9733)(8296)(5914)(4045)(7238)(4889)(3458)— приобретение недвижимости и оборудования(9568)(8155)(8051)(6721)(37)(24)(12)—- приобретение прочих основных средств(358)(305)(264)(215)(60)(38)(13)Доходы от избавления от оборудования в операционной аренде3466295426321730227019051794Доходы от реализации основных средств60451557666015216Оплата покупок компаний(1006)(857)(607)(236)(43)(64)(83)Доходы от продажи компаний804685133611053-283Прирост к счетам к получению по финансовым услугам(95264)(81196)(70154)(56880)(81259)(71221)(58126)Выплаты по счетам к получению от финансовых услуг— полученные счета по финансовым услугам39638337842225715892337842311417042— доходы от продажи счетов по финансовым услугам48046409504433639474409504433639474Приобретение ценных бумаг (отличных от торговых)(5418)(4617)(5190;(4024(2602J(1701](1475)Поступления от продажи ценных бумаг (отличных от торговых)320627343828 4649) 2487176;2382Изменения в прочих денежных средствах(1926) (1641) 685 (134) (187) (739) (656)Денежные средства на инвестиционную деятельность(27507) (23445)(14530) (8745) (11917) (7537)(2842)
Изменения в заимствованиях коммерческих бумаг и краткосрочных финансовых обязательствах2937250317812828363916791389Прирост долгосрочных обязательств11135949190572440916970373174Выплата финансовых обязательств(4841)(4126)(4612)(5228)(5073)(3844)(3035)Выплаченные дивиденды (финансовые услуги: включая прибыль, полученную от дочерних предприятий)(7572)(6454)(1267)(746)(589)(491)(479)Доходы от выпуска акций47824076231231515176248Приобретение выкупленных акций(198)(169)(1888)(1570)---Доходы от возмещения налога по специальным видам распределения товаров17441487————Денежные средства, полученные/ использованные на финансовую деятельность798768083302(2045)766145571297Влияние изменения курса обмена валюты на денежные средства и их эквиваленты до трех месяцев(466)(397)646351(28)3624Чистое увеличение (уменьшение) денежных средств и их эквивалентов до трех месяцев(415)(353)1755(483)(18)376(241)Денежные средства и их эквиваленты (до трех месяцев):на начало периода7783663448795362699323564на конец периода73686281663448796816993Сопроводительная записка является неотъемлемой частью этих консолидированных финансовых отчетов.
Все сальдо были пересчитаны из немецких марок в евро по курсу обмена на 1 января 1999 г.
(Годовой отчет 1998, с. 70)
Таблица 1.4. Баланс DaimerChryser (с комментариями): консолидированные балансы
Окончание табл. 1.4


1234567в миллионахприм.1998Консолидиро-ванныйна 31 декабряФинансовые услуги на 31 декабря

прим. 1, $1998, €1997, €1998, €1997, €1 Активы2Нематериальные активы10300425612422104513Недвижимость и оборудование, нетто1034649295322855853394Инвестиции и долгосрочные финансовые активы163344285123976326315Оборудование в операционной аренде, нетто111720314662110921200195716Основные средства58200496064446912790102927Товарно-материальный запас121384011796108976545058Дебиторская задолженность покупателей138922760572656547619Дебиторская задолженность по финансовым услугам14310542646821717264602165810Прочая дебиторская задолженность151264210775113761>5936621411Ценные бумаги1614267121601018059741812Денежные средства и эквиваленты денежных средств1777316589680968170213Краткосрочные активы884567539368244349823025814Отложенные налоги8588550165686171415Расходы будущих периодов197197613464301337116Итого активы (из них быстрореализуемых в 1998: 57958; в 1997: 54370)159738136149124831 479224063517Обязательства и акционерный капитал18Основной акционерный капитал3005 2561 239119Дополнительно оплаченный капитал85347274 295820Нераспределенная прибыль24091 20533 21892
21 Другие виды накопленной прибыли(1)(1)114322Выкупленные акции-(424)23Привилегированные акции24Акционерный капитал203562930367279604639437925Доля меньшинства810691782172826Начисленная кредиторская задолженность2240629346295378741250827Финансовые обязательства23474364043034375368103138128Кредиторская задолженность поставщикам241507412848120262429029Прочие обязательства2510851924979122366161030Обязательства733616252754313394183308131Отложенные налоги84886416525022665236632Доходы будущих периодов2644233770348777127333Итого обязательства (из них краткосрочных в 1998: 58181;в 1997: 50918)12410910578296871422833625634Итого обязательства и акционерный капитал1597381361491248314792240635(Годовой отчет 1998, с. 69)
Поскольку AG образовалась путем объединения интересов Daimer и Chryser, кажется вполне оправданным простое сложение балансовых отчетов Daimer и Chryser на 31 декабря 1997 г., как будто они уже слились к этому моменту.
Если бы они объединились методом покупки, корпорация отражала бы только отчет компании-покупателя.
Для того чтобы в 1998 г. получить консолидированные показатели DaimerChryser за 1997 г., потребовались следующие шаги:
Финансовые отчеты Chryser на основе $ были переведены в не-мецкие марки (DM), используя обменный курс S/DM на 31 декабря 1997 г.
Отдельные финансовые отчеты Daimer, составленные в DM, должны были быть объединены с отчетами Chryser в DM, созданными на шаге 1. Эти консолидированные отчеты представляют
финансовое состояние, как если бы слияние произошло до 31 декабря 1997 г.
3. Консолидированные финансовые отчеты, созданные на шаге (2) в DM, затем переводятся в евро по курсу обмена €/DM на дату, когда были введены евро, на 1 января 1999 г.
Более того, поскольку евро не существовало в полночь 31 декабря 1998 г., цифры 1998 г. были переведены из DM в евро по тому же курсу, что при шаге 3. Результатом стало то, что показатели обоих лет умножили на один и тот же коэффициент (курс обмена €/DM на 1 января 1991 г.). Это означает, что исходные соотношения между всеми цифрами сохранились. Это поможет при проведении финансового анализа на основе коэффициентов, который рассматривается в главе 3.
И наконец, две последние колонки (6 и 7) — это балансы за 1997 и 1998 гг. для одной части группы — финансовые услуги. Обратите внимание, что цифры здесь показаны в евро. Так как Daimer Chryser AG, как большинство ведущих производителей автомобилей, имеет подразделение, представляющее собой крупный банк, эти цифры показаны отдельно, для упрощения анализа производственной и финансовой деятельности корпорации.
В соответствии с целями данного изложения материала цифры по финансовым услугам будут проигнорированы и основной акцент будет сделан на консолидированные показатели в евро на 1998 г., которые, безусловно, включают финансовые услуги.
Данный баланс отражает финансовое состояние рассматриваемой фирмы в конкретный момент. Следовательно, эти суммы являются запасами в отличие от потоков, показанных в отчете о прибылях и убытках и отчете о движении денежных средств. Очевидной метафорой является некая фотография финансового состояния. По этой причине обратите внимание на то, что балансы в табл. 1.4 описываются как документы на 31 декабря. Сопоставьте это с описанием в табл. 1.2 и 1.3 — «год, заканчивающийся», что подразумевает течение времени. И наконец, обратите внимание на то, что все цифры даны в миллионах.
Наиболее важная особенность баланса, которую нужно усвоить, это равенство или тождество, которое его объединяет. Для того чтобы облегчить обсуждение, каждая строка табл. 1.4 была пронумерована, и теперь на них легко ссылаться.
В квадратных скобках [] будут указываться номера строк в табл. 1.4. Рассматриваемый баланс состоит из двух частей, первая озаглавлена «Активы» [1], а вторая — «Обязательства и акционерный капитал»


Рис. 1.1. Бухгалтерское уравнение
[17]. Сумма активов [16] равна сумме обязательств и акционерного капитала [34]. Как предполагает заголовок, сумма обязательств и акционерного капитала [17] состоит из двух элементов: суммы обязательств [33] и акционерного капитала [24]. Суть баланса выражается уравнением, показанным на рис. 1.1.
Это самый важный исходный момент при анализе финансовой отчетности, невзирая на ее сложность. Для отображения баланса мы будем часто использовать формат «двойных колонок», как это сделано на рис. 1.1. В таком случае вы сразу можете увидеть, чем владеет DaimerChryser (активы), что эта компания должна (обязательства) и остаток — то, что принадлежит акционерам (чистая стоимость капитала за вычетом обязательств). Сразу станет очевидным, что DaimerChryser владеет активами на сумму €136 149, из которых €105 782 она должна различным кредиторам. Оставшаяся величина, представляющая разницу между этими двумя суммами — €30 367, — отражает права остальных претендентов или акционеров. Теперь ясно видно, что DaimerChrysema 78% финансируется за счет долга, т. е. 78% активов финансируются за счет привлеченного капитала и 22% — за счет собственного капитала:
отношение заемных средств к активам = обязательства / активы = €105 782 / €136 149 = 77,7%.
Ключ к пониманию баланса лежит в осознании, что весь дальнейший анализ — это разделение основного уравнения на множество различных подкатегорий активов, обязательств и собственного капитала. На рис. 1.4 представлен дальнейший анализ этих ключевых цифр на примере баланса DaimerChryser. Остальная часть главы содержит подробный экскурс по балансовому отчету с обсуждением каждой его позиции.
1.3. Активы
Активы, как показано на примере баланса DaimerChryser, подразделяются на четыре основные категории:
[6] Основные средства (Долгосрочные активы) 49 606
[13] Краткосрочные активы 75 393
[14] Отложенные налоги 5016
[15] Расходы будущих периодов 6134
[16] Итого активы €136 149
1.3.1. Основные средства
Термин «основные средства» (долгосрочные активы) относится ко всем активам компании, которые руководство намерено долго сохранять на балансе обычно больше года. Сутью этого определения является намерение руководства, а не природа активов. Иллюстрацией этого положения для DaimerChryser будут автомобили и грузовики. DaimerChryser производит автомобили и грузовики, большинство которых создается для продажи, но некоторые из них остаются на фирме и используются как активы компании. Последние будут относиться к основным средствам, поскольку они будут сохраняться на балансе. В то же время те автомобили и грузовики, которые создаются для продажи, будут относиться к товарно-материальному запасу и помещаться в раздел краткосрочных активов. Таким образом, два одинаковых грузовика отражаются в балансе различными способами.
Из балансового отчета видно, что основные средства DaimerChryser состоят из следующих групп:
[2] Нематериальные активы 2561
[3] Недвижимость и оборудование 29 532
[4] Инвестиции и долгосрочные финансовые активы 2851
[5] Оборудование в операционной аренде, нетто 14 662
[6] Основные средства €49606
[2] Нематериальные активы €2561
Некоторые активы, не имеющие физической сущности, могут представлять значительную ценность для компании. В случае DaimerChryser нематериальные активы представляют в основном гудвилл, возникший при приобретении American Motors Corporation1 (AMC). Как указывалось выше, само по себе слияние Daimer и Chryser не увеличило гудвилла, поскольку это слияние трактовалось как объединение интересов, а не как покупка. Гудвилл возникает в результате приобретения дочерней компании холдинговой компанией или другой дочерней компанией группы. Он появляется по умолчанию как бухгалтерский искусственный объект в процессе консолидации, показанном выше.
Как возникает гудвилл?
Гудвилл возникает, если сумма, выплаченная группой за новую дочернюю компанию, превышает величину чистых активов (т. е. разницу между активами и обязательствами) этой дочерней компании. Предположим, что группа DaimerChryser заплатила €10 000 за все акции. В балансе покупающей компании (уже в балансе группы) эта операция будет записана как актив «Инвестиции в АМС€10 000». Поскольку эта сумма была выплачена непосредственно акционерам АМС, баланс АМС не изменяется. Однако в конце финансового года, когда АМС будет включена в консолидированный баланс группы, инвестиции в €10 000 будут разделяться на активы и обязательства АМС на дату приобретения и отражаться в соответствующем разделе консолидированного баланса группы. Давайте предположим, что на момент приобретения стоимость чистых активов была €7439, что оставило бы сумму €2561 вне анализа. Эта сумма называется гудвиллом и отражается в балансе группы DaimerChryser как нематериальный актив в разделе «Основные средства». Следует обратить внимание, что эта позиция будет появляться в балансе каждый год, пока АМС остается частью группы:
Стоимость акций в АМС 10 000
Чистые активы (активы минус обязательства) 7439
Гудвилл €2561
На этом этапе полезно показать различия между гудвиллом и премией, выплаченной при приобретении. Обе концепции иллюстрирует рис. 1.2.
1 Другими нематериальными активами являются патенты, франшизы и нематериальные пенсионные активы.


Рис. 1.2. Сопоставление гудвилла и премии при приобретении
Премия при приобретении представляет собой излишек, заплаченный за инвестиции в АМС сверх рыночной стоимости (рыночная капитализация) акций АМС сразу перед приобретением. Она не имеет отношения к гудвиллу и не учитывается нигде, за исключением, может быть, учетных книг старых акционеров АМС, но маловероятно, что даже они имели на своих балансах эти акции отраженными точно по рыночной капитализации на день перед объявлением о намерении приобрести фирму.
Как гудвилл исчезает из баланса?
Компании сталкиваются с несколькими ключевыми решениями в бухгалтерской политике, когда возникает гудвилл. Они показаны на рис. 1.3, который иллюстрирует типовые методы обращения с гудвиллом в различных странах мира.
На рис. 1.3 выделены четыре метода, которые обобщены в табл. 1.5.
Методы 1 и 2, несмотря на их широкое применение во всем мире, не приветствуются регулирующими органами в сфере бухгалтерского учета, поскольку они являются формой так называемого резервного бухгалтерского учета. Эта форма недавно была запрещена в Великобритании без эффекта обратной силы.
По методу 1 гудвилл, как только он возникает, сразу поглощается капиталом, в то время как метод 4 держит его на балансе бессрочно. При применении методов 2 и 3 сумма гудвилла на балансе будет уменьшаться с течением времени. Наиболее предпочтительным является


Рис. 1.3. Трактовка гудвилла
метод 3, и он применяется DaimerChryser. Сумма, показанная в балансе, на самом деле является гудвиллом за вычетом начисленной амортизации. Из приложения к ежегодному отчету DaimerChryser (здесь не приводится) видно, что показанные в отчете €2561 появились следующим образом:
Полная стоимость гудвилла 4301
Минус: начисленная амортизация 1704
Нетто-гудвилл €2561
Таблица 1.5. Учет гудвилла

МетодВлияние на финансовую отчетность
балансотчет о прибылях и убытках
АктивКапиталПрибыль1. Показывать как отрицательный капиталНетУменьшаетсяБез изменений2. Амортизировать непосредственно на капиталОтражает гудвилл как снижающийся активУменьшается вместе с активамиБез изменений3. Амортизировать через отчет о прибылях и убыткахОтражает гудвилл как снижающийся активУменьшается вместе с активамиНет4. Держать как активОтражает общую сумму гудвиллаНетНетНачисленная амортизация представляет собой сумму, которая была списана в отчете о прибылях и убытках на кумулятивных принципах. Эта сумма за текущий год составила €255, что уменьшит прибыль на эту сумму.
В примечании 10 (не приведенном здесь), относящемся к балансу, можно увидеть, что гудвилл амортизируется в течение трех-четырех лет. Даже если принят конкретный метод трактовки гудвилла, период, в течение которого он амортизируется, может изменяться в широких пределах и соответственно оказывать значительное влияние на отчетные цифры. Рассмотренные методы и их влияние на различные элементы финансовой отчетности обобщены в табл. 1.5.
Несмотря на то что различные подходы по-разному влияют на баланс и отчет о прибылях и убытках, все они оказывают одно и то же воздействие на отчет о движении денежных средств; оно проявляется только в год покупки. Однако только метод 3 вызывает несоответствие между показанной в отчете чистой прибылью и движением денежных средств в ходе основной деятельности. Как правило, различные методы трактовки гудвилла не влияют на налогообложение.
Отражает ли гудвилл в балансе общую величину гудвилла группы?
Нет. Гудвилл на балансе относится только к гудвиллу при покупке, в то время как баланс основывается по существу на принципе фактической
стоимости приобретения. Проще говоря, только реальные операции могут влиять на финансовую отчетность. Операции отражаются по ценам этих операций, которые являются фактическими стоимостями. Большая часть гудвилла, связанного с Daimer Chryser, была наработана этой фирмой, но это будет отражаться только в балансе покупателя, если другая компания купит DaimerChiyser и заплатит больше, чем чистая учетная стоимость €30 367. Гудвилл в такой гипотетической операции был бы представлен разницей между уплаченной ценой и Чистой учетной стоимостью.
Грубая оценка общей величины гудвилла для DaimerChryser на 31 декабря 1998 г. составляет €53 345. Это предполагает, что общая сумма, за которую может быть приобретена DaimerChryser, составляет €83 742, рыночная капитализация этой компании на 31 декабря 1998 г.
Как на самом деле возникает эта разница €53 345 между учетной стоимостью чистых активов (капитала) и рыночной стоимостью этих активов (рыночной капитализацией)?
Ответом, безусловно, является то, что баланс, публикуемый фирмой, не содержит целого ряда важных, часто нематериальных, активов, которые имеют отношение к будущим потокам денежных средств предприятия и, следовательно, к его сегодняшней ценности.
Примерами активов, не включенных в отчетность, являются: знания, торговые марки, сотрудники, другая интеллектуальная собственность и многие другие позиции; все эти активы пропущены в балансах, и не делается попытки сообщить о них.
Следовательно, баланс, составленный на основе принципа учета по фактической стоимости приобретения, не дает верной оценки предприятия. Он предназначен только для того, чтобы быть одним из источников информации, хотя и наиболее важным, который может быть полезен тем, кто. захочет оценить фирму.
С другой стороны, фондовая биржа старается дать оценку всем активам. Процесс определения такой оценки является центральной задачей этой книги. Рыночная капитализация DaimerChryser на дату составления баланса 1998 г. была €83 742, она основана на рыночной цене акции в €83,60 и 10001,7 млн выпущенных акций.
Разница между учетной стоимостью и рыночной стоимостью капитала может характеризоваться как растущая для любой фирмы на основе того факта, что рынок предполагает, что активы принесут процент прибыли больше, чем стандартный процент. Таким образом, при прогнозировании будущей рыночной цены предполагают рост стоимости. Разница между учетной стоимостью и рыночной стоимостью является
оценкой возможностей роста, которые существуют у рассматриваемой фирмы. В конечном итоге реализация этих возможностей роста является конкурентным преимуществом данной фирмы.
Однажды превращенные в деньги при операции покупки АМС, эти нематериальные активы учитываются как гудвилл.
Это описание дает ясное представление о различии между балансом, основанным на принципе фактической стоимости приобретения, и концепцией баланса, составленного на базе реальной стоимости, который является необходимым инструментом при принятии решений. Эта концепция баланса, составленного на базе реальной стоимости, вводится в главе 5.
Баланс, основанный на принципе первоначальной стоимости, это документ, обращенный назад, поскольку он отражает операции, которые уже произошли, в то время как баланс, составленный на базе реальной стоимости, пытается заглянуть в будущее и всесторонне оценить все активы компании.
[3] Недвижимость и оборудование €29 532
Следующая категория основных средств, которую мы рассмотрим, это недвижимость и оборудование. Недвижимость и оборудование представляют те активы, которые не предназначены для продажи, которые продолжительное время используются для производства, демонстрации, хранения и транспортировки изделий DaimerChryser. Эта сумма включает землю, здания, машины, оборудование, мебель, средства транспорта и другие активы.
В общем случае эти активы отражаются в балансе по себестоимости за минусом начисленного износа, отсюда термин «нетто».
В отдельном приложении к финансовой отчетности DaimerChryser (не представленном здесь) показано следующее:
Валовая стоимость недвижимости и оборудования 65937
Минус: Начисленный износ 36405
Недвижимость и оборудование, нетто €29532
Так же, как и для гудвилла, цифры, показанные для недвижимости и оборудования, не отражают их рыночную стоимость или не указывают стоимость замены этих активов.
Начисление износа — это процесс, с помощью которого стоимость долгосрочных активов переносится на прибыль и убытки (отчет о прибылях и убытках), а следовательно, и на капитал в течение их срока службы. У менеджера есть некоторая свобода по поводу выбора срока
службы и метода списания, которое обычно происходит равномерно. Это означает, что общая стоимость актива списывается равными суммами в каждом году его срока службы. Кроме того, используются другие методы. Валовая сумма отражает первоначальную стоимость, начисленный износ отражает ту часть первоначальной стоимости, которая уже была списана и прошла через отчет о прибылях и убытках в качестве расхода и, таким образом, уменьшила капитал на эту сумму. Нетто-сумма представляет оставшуюся часть первоначальной стоимости, сохранившуюся до сих пор и подлежащую списанию в последующие годы.
Общая сумма начисленного износа в 1998 финансовом году для DaimerChryser быш €7331 — это позиция, не связанная с денежными средствами и потому приводящая к разнице между отчетом о прибылях и убытках и отчетом о движении денежных средств. Это идентично воздействию амортизации гудвилла.
Термин «истощение» обычно используется в горной и добывающей отрасли. Поскольку DaimerChryser не работает в этих секторах, такой термин здесь не встречается.
[4] Инвестиции и долгосрочные финансовые активы €2851
Следующая категория, показанная в балансе, — финансовые вложения. Это говорит нам о том, что менеджмент вложил средства в различные ценные бумаги, включая акции других компаний, государственные облигации и займы другим компаниям. Обратите внимание, что там, где приобретались акции, процент акций, принадлежащий данной группе, должен быть менее 50%, чтобы классифицироваться как инвестиции1. Если пакет акций больше 50%, компания, в которую вкладывают средства, обычно считается дочерней компанией. Как обсуждалось выше, дочерние предприятия консолидируются в групповой баланс и, следовательно, не появляются в качестве инвестиций в консолидированном балансе группы.
Кроме того, вложения в ценные бумаги мы встретим в разделе краткосрочных активов данного баланса — так же, как в вышеприведенном примере с автотранспортом, нет разницы с экономической точки зрения между инвестициями, классифицированными как долгосрочные активы, и теми легко реализуемыми ценными бумагами, которые классифицируются как краткосрочные активы. Различия базируются полностью на намерениях менеджмента по поводу периода владения акциями.
' При определенных обстоятельствах пакет акций ниже 50% классифицируется как дочернее предприятие, если руководство осуществляет реальный контроль.
Эти финансовые вложения также косвенно являются частью баланса, которой, в сущности, управляют менеджеры по поручению акционеров. Так как они представляют капитал, заимствованный на рынке капитала в качестве задолженности, и капитал, который теперь вернулся на рынок капитала, этот процесс поднимает вопрос о добавленной стоимости, приращенной менеджерами к капиталу.
Инвестиции являются долгосрочными финансовыми активами, относящимися к основным средствам, и учитываются по их себестоимости. Они не подлежат начислению износа или амортизации, но они будут списаны до рыночной стоимости, если она упадет ниже себестоимости на продолжительный период. Такое списание по природе своей напоминает амортизацию, поскольку оно проходит через отчет о прибылях и убытках как расход и, таким образом, уменьшает капитал. Подобно начислению амортизации, такие списания не влияют на движение денежных средств.
[5] Оборудование в операционной аренде, нетто €14 662
Последний вид основных средств, с которым мы сталкиваемся, — это оборудование в операционной аренде. Эта статья в основном представлена автомобилями и коммерческим автотранспортом, произведенным группой, которые отданы в аренду другим компаниям на долгосрочной основе. Таким образом, этот автотранспорт принадлежит DaimerChryser, но используется другими организациями, которые выплачивают арендную плату за его эксплуатацию.
Несмотря на то что оборудование, вероятно, передано с товарно-материального запаса одной дочерней компании и продано с прибылью другой компании, которая организует аренду, любая прибыль от этих внутригрупповых операций реверсируется при консолидации и эти активы показываются по себестоимости для группы. Эти активы списываются в износ так же, как и недвижимость и оборудование, и появляются в отчетах очищенными от начисленного износа.
В отдельном приложении (не представленном здесь) можно увидеть следующую информацию:
Валовая стоимость оборудования в операционной аренде 18225Минус: Начисленный износ 3563
Оборудование в операционной аренде, нетто €14662
1.3.2. Краткосрочные активы
Теперь мы подходим ко второй категории активов, показанной в отчетах DaimerChryser, ко краткосрочным, или оборотным, активам.
Краткосрочные активы — это такие активы и права, принадлежащие фирме, которые предполагается превратить в денежные средства в обозримом будущем, обычно в течение следующего финансового года. Несмотря на то что краткосрочные активы как категория постоянно присутствуют в балансе, элементы этой статьи постоянно находятся в обращении, т. е. превращаются в денежные средства и другие краткосрочные активы. Краткосрочные активы составляют значительную часть капитала DaimerChryser (55,4%), и поэтому этими активами необходимо эффективно управлять, для того чтобы обеспечить получение адекватного процента прибыли.
Краткосрочные активы DaimerChryser включают следующее:
[7] Товарно-материальный запас 11796
[8] Дебиторская задолженность покупателей 7605
[9] Дебиторская задолженность по финансовым услугам 26468
[10] Прочая дебиторская задолженность 10775
[11] Ценные бумаги 12160
[12] Денежные средства и эквиваленты денежных средств 6589
[13] Краткосрочные активы €75393
[7] Товарно-материальный запас €11796
Товарно-материальный запас производителя автомобилей, такого как DaimerChryser, состоит из трёх основных категорий: сырья, которое будет использоваться в производственном процессе, незавершенного производства или частично законченной продукции и готовой продукции. Около 60% товарно-материального запаса DaimerChryser — это готовая продукция. Товарно-материальный запас переносится в баланс по себестоимости и включает прямые затраты на производство изделий, имеющихся в наличии на конец года. Эти затраты включают затраты на материалы и затраты на оплату труда. Определение затрат на товарно-материальный запас оказывает существенное влияние на уровень прибыли. Так как общие прямые затраты на производство за текущий год распределяются между себестоимостью проданных товаров (взимается с прибыли) и товарно-материальным запасом (учитывается в балансе), сумма, отнесенная к товарно-материальному запасу, представляет отвлечение затрат от отчета о прибылях и убытках для временного удержания на балансе. Это приводит к увеличению прибыли в текущем году, хотя на следующий год эти затраты пойдут в отчет о прибылях и убытках, когда изделия, связанные с этими затратами, будут проданы. Таким
образом, длительная практика взвинчивания затрат на товарно-материальный запас приведет к завышению прибыли и базы активов.
На DaimerChryser используются два метода учета затрат на товарно-материальный запас: так называемый «первым пришел — первым ушел» (метод ФИФО1), который предполагает, что запас, находящийся на складе изделий, является самым свежим; и «последним пришел — первым ушел» (метод ЛИФО2), который предполагает, что на складе остались самые старые из возможных изделий. Так как прямые затраты обычно повышаются, товарный запас, рассчитанный по методу ФИФО, обычно выше, чем запас, рассчитанный по методу ЛИФО. Это означает, что прибыли, полученные при использовании метода ФИФО, выше. Хотя применение этих двух методов по-разному влияет на прибыль и на величину товарного запаса в балансе, прямого влияния на движение денежных средств в ходе основной деятельности это не оказывает. Однако если эти два подхода допустимы для применения в целях налогового учета, прибыли, рассчитанные при применении метода ЛИФО, будут ниже, что приведет к более низкому налогу, подлежащему к уплате.
Если бы весь товарно-материальный запас DaimerChryser был оценен на базе ФИФО, величина товарно-материального запаса была бы выше на €549. Эта сумма не признается в балансе и представляет некий резерв метода ЛИФО, что является суммарным эффектом разницы в этих двух методах. Влияние на прибыль текущего года применения метода ЛИФО для учета затрат на некоторую часть запаса составило €2 млн.
[8] Дебиторская задолженность покупателей €7605
Следующая статья краткосрочных активов, которую мы находим в балансе, — это дебиторская задолженность покупателей. В финансовых отчетах продажа признается в момент поставки продукции. Таким образом, если автомобиль ушел со склада, это учитывается как продажа, даже если покупатель за него еще не заплатил. Следовательно, на момент составления баланса любые суммы, еще не оплаченные, но уже включенные в продажи, показываются как дебиторская задолженность покупателей.
Очевидно, что чем больше времени занимает получение причитающихся денег от покупателей, тем дольше фирма не будет иметь этих денежных средств. Таким образом, дебиторская задолженность пред1 FIFO —first-in-first-out — английский вариант описания метода. — Прим. перев.
2 LIFO — ast-in-first-out — английский вариант описания метода.
ставляет еще один из главных видов поглощения капитала, которое не генерирует непосредственно возврат денежных средств.
В случае DaimerChryser сумма дебиторской задолженности покупателей представляет суммы, которые должны этой компании покупатели, в основном дистрибьюторы. Эта сумма показана за вычетом сомнительных долгов.
Фактическая сумма, которую покупатели должны DaimerChryser, составляет €8462, но из нее вычли сумму поправки на сомнительные долги, которая равняется €857:
Суммарная дебиторская задо&heip;